Defensive growth story

Jochen Reichert. +49 (0)40-309537 – 130 [email protected] ... Franziska Schmidt-Petersen. +49 (0)40-309537 – 100 schmidt[email protected] Daniel Bonn.
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Kursziel EUR 6,50

(alt: 6,50)

Kurs

EUR 3,22 IVX GR

Bloomberg Reuters

IVXG

Branche

Software

Softwarelösungsanbieter für das Workforce Management mit typischer Umsatzverteilung aus Lizenzen, Services und Wartung.

Aktien Daten:

01.04.2009 / Schlusskurs

EUR 7,2 Mio

Marktkapitalisierung:

EUR 0,3 Mio

Enterprise Value (EV):

EUR 13,8 Mio

Buchwert:

2,2 Mio

Aktienanzahl:

EUR 0,0 Mio

Handelsvolumen Ø:

Bewertung deutlich unter Net-Cash Am 01.04.09 veröffentlichte die InVision Software AG die finalen Geschäftszahlen für 2008. Demnach sank der Umsatz um 25 Prozent auf EUR 11,9 Mio. und das EBIT lag bei EUR -8,9 Mio. und damit unter der im Rahmen der vorläufigen Zahlen avisierten Größenordnung von EUR -7 bis -8 Mio. (siehe auch Comment vom 08.01.09). Ursache für diese Unterschreitung war hauptsächlich eine sehr restriktive bilanzielle Behandlung der Forderungspositionen (Rückstellungen für Forderungsausfälle und potentielle Prozesskosten in diesem Zusammenhang). Für das Geschäftsjahr 2009 plant das Unternehmen bei einem Umsatzanstieg auf EUR 17,5 Mio. ein EBIT von -2,2 Mio. zu erzielen. Dies ist etwas besser als die SESPrognose von EUR 15,5 Mio. (Umsatz) und EUR -3,1 Mio. (EBIT). Dabei sollen grundsätzlich tendenziell Forderungen abgebaut werden und der Cash-Flow soll ausgeglichen sein, auch hier ist die SES-Prognose etwas defensiver. Für 2010 ist eine Rückkehr zur Profitabilität avisiert. Zum Wachstum sollen dabei alle Regionen beitragen. Träger dieser Wachstumserwartung ist nach Angaben des Managements die gute Qualität der derzeitigen Auftragspipeline. Das Problem verlängerter Investitionszyklen und einem grundsätzlich wechselhaften Investitionsverhalten potentieller Kunden, die trotz hohen Rationalisierungspotentials Projekte teilweise (noch) nicht durchführen, besteht allerdings weiterhin und schränkt die Aussagekraft der Pipeline stark ein. Aufgrund dieser könnte das erste Quartal wieder stärkere Lizenzerlöse zeigen können. Aufgrund des schwachen Q4 dürfte die Auslastung im Servicebereich hingegen schwach ausgefallen sein. Die SES-Prognosen bleiben unverändert. Vor dem Hintergrund einer erwarteten niedrigen Cash-Burn-Rate bis zum Break-Even wird auch das Kursziel bei EUR 6,50 belassen. Allein die Nettoliquidität zum Jahresende betrug EUR 12 Mio. / 5,50 je Aktie. Zudem war der Bestand der Forderungen abzüglich Verbindlichkeiten (LuL, Steuern) und Rückstellungen deutlich positiv. Das Rating für die Aktie lautet weiter „Kaufen“.

Aktionäre: InVision Holding GmbH Peter Bollenbeck Matthias Schroer Armand Zohari Free Float Günther Müller / ASC

22,9 % 17,0 % 17,0 % 17,0 % 14,7 % 11,4 %

Termine: HV Zahlen Q1 Zahlen Q2 Zahlen Q3

Änderung

19.05.2009 29.05.2009 31.08.2009 30.11.2009

2009e alt Δ

2010e alt Δ

2011e alt Δ

Umsatz EBIT

15,6 -3,1

0 0

16,8 0,8

0 0

18,2 1,4

-

EPS

-0,85

0

0,48

0

0,69

-

Analyse: Publikationsdatum:

SES Research 02.04.2009

Analyst: Felix Ellmann

+49 (0)40-309537-120 [email protected]

Geschäftsjahresende: 31.12. Umsatz Veränderung Umsatz yoy Rohertrag Rohertragsmarge EBITDA EBITDA-Marge EBIT EBIT-Marge Jahresüberschuss EPS Free Cash Flow je Aktie Dividende Dividendenrendite EV/Umsatz EV/EBITDA EV/EBIT KGV ROCE Adj. Free Cash Flow Yield

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

6,4 2,2 % 5,9 92,2 % -1,5 -24,3 % -1,6 -25,6 % -1,2 -0,56 -0,18 0,00 n.a. -0,5 2,0 1,9 -5,8 -877,4 % 49,3 %

10,7 68,1 % 10,6 99,2 % 2,0 18,9 % 1,9 18,2 % 1,4 0,63 -0,16 0,00 n.a. -0,3 -1,5 -1,6 5,1 187,6 % -64,3 %

15,9 48,0 % 15,8 99,2 % 3,2 20,3 % 3,1 19,6 % 2,6 1,17 -1,80 0,00 n.a. -0,2 -1,0 -1,0 2,8 22,2 % -102,3 %

11,9 -24,9 % 11,5 96,4 % -8,7 -72,9 % -8,9 -74,3 % -7,8 -3,51 -2,05 0,00 n.a. -0,3 0,4 0,4 -0,9 -39,9 % 276,5 %

15,6 30,4 % 15,4 99,0 % -3,0 -19,0 % -3,1 -20,1 % -1,9 -0,85 -1,54 0,00 n.a. 0,0 -0,1 -0,1 -3,8 -17,4 % -965,8 %

16,8 7,9 % 16,6 99,0 % 1,0 6,0 % 0,8 4,9 % 1,1 0,48 0,19 0,00 n.a. 0,0 -0,1 -0,1 6,7 4,7 % -818,1 %

18,2 8,1 % 18,0 99,0 % 1,6 9,0 % 1,4 7,9 % 1,5 0,69 0,40 0,00 n.a. -0,1 -0,6 -0,7 4,7 7,7 % -159,3 %

Kennzahlen je Aktie in EUR, andere Angaben in EUR Mio., Kurs: EUR 3,22

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

1

InVision Software

Kennzahlen

Gewinn- und Verlustrechnung InVision Software in EUR Mio. Umsatz Bestandsveränderungen Aktivierte Eigenleistungen Gesamtleistung Materialaufwand Rohertrag Personalaufwendungen Sonstige betriebliche Erträge Sonstige betriebliche Aufwendungen EBITDA Abschreibungen auf Sachanlagen EBITA Abschreibungen auf iAV Goodwill-Abschreibung EBIT Zinserträge Zinsaufwendungen Finanzergebnis Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit AO-Beitrag EBT Steuern gesamt Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern) Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter Minority interest Jahresüberschuss Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

6,4 0,0 0,0 6,4 0,5 5,9 5,0 0,3 2,8 -1,5 0,1 -1,6 0,0 0,0 -1,6 0,0 0,0 0,0 -1,7 0,0 -1,7 -0,4 -1,2 0,0 -1,2 0,0 -1,2

10,7 0,0 0,0 10,7 0,1 10,6 5,7 0,1 3,0 2,0 0,1 2,0 0,0 0,0 1,9 0,0 0,1 -0,1 1,9 0,0 1,9 0,5 1,4 0,0 1,4 0,0 1,4

15,9 0,0 0,0 15,9 0,1 15,8 8,4 0,1 4,2 3,2 0,1 3,1 0,0 0,0 3,1 0,4 0,1 0,1 3,2 0,0 3,2 0,6 2,6 0,0 2,6 0,0 2,6

11,9 0,0 0,0 11,9 0,4 11,5 12,5 0,2 7,9 -8,7 0,1 -8,8 0,0 0,0 -8,9 0,6 0,1 1,0 -7,8 0,0 -7,8 0,0 -7,8 0,0 -7,8 0,0 -7,8

15,6 0,0 0,0 15,6 0,2 15,4 13,7 0,2 4,8 -3,0 0,1 -3,0 0,1 0,0 -3,1 0,6 0,0 0,6 -2,5 0,0 -2,5 -0,6 -1,9 0,0 -1,9 0,0 -1,9

16,8 0,0 0,0 16,8 0,2 16,6 11,1 0,2 4,7 1,0 0,1 0,9 0,1 0,0 0,8 0,6 0,0 0,6 1,4 0,0 1,4 0,4 1,1 0,0 1,1 0,0 1,1

18,2 0,0 0,0 18,2 0,2 18,0 11,6 0,2 4,9 1,6 0,1 1,5 0,1 0,0 1,4 0,6 0,0 0,6 2,0 0,0 2,0 0,5 1,5 0,0 1,5 0,0 1,5

Gewinn- und Verlustrechnung InVision Software in % vom Umsatz Umsatz Bestandsveränderungen Aktivierte Eigenleistungen Gesamtleistung Materialaufwand Rohertrag Personalaufwendungen Sonstige betriebliche Erträge Sonstige betriebliche Aufwendungen EBITDA Abschreibungen auf Sachanlagen EBITA Abschreibungen auf iAV Goodwill-Abschreibung EBIT Zinserträge Zinsaufwendungen Finanzergebnis Gewöhnliches Vorsteuererg. aus fortgef. Geschäftstätigkeit AO-Beitrag EBT Steuern gesamt Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit Ergebnis aus eingestellten Geschäftsbereichen (nach Steuern) Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter Minority interest Jahresüberschuss Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 7,8 % 92,2 % 78,0 % 5,4 % 43,9 % -24,3 % 1,1 % -25,4 % 0,2 % 0,0 % -25,6 % 0,1 % 0,4 % -0,3 %

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 0,8 % 99,2 % 53,5 % 1,3 % 28,1 % 18,9 % 0,5 % 18,4 % 0,2 % 0,0 % 18,2 % 0,1 % 0,9 % -0,6 %

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 0,8 % 99,2 % 52,9 % 0,6 % 26,6 % 20,3 % 0,5 % 19,7 % 0,2 % 0,0 % 19,6 % 2,5 % 0,8 % 0,9 %

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 3,6 % 96,4 % 105,1 % 1,6 % 65,8 % -72,9 % 1,1 % -74,0 % 0,4 % 0,0 % -74,3 % 4,7 % 0,5 % 8,7 %

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 1,0 % 99,0 % 88,0 % 1,0 % 31,0 % -19,0 % 0,5 % -19,5 % 0,6 % 0,0 % -20,1 % 3,9 % 0,0 % 3,9 %

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 1,0 % 99,0 % 66,0 % 1,0 % 28,0 % 6,0 % 0,5 % 5,5 % 0,6 % 0,0 % 4,9 % 3,6 % 0,0 % 3,6 %

100,0 % 0,0 % 0,0 % 100,0 % 1,0 % 99,0 % 64,0 % 1,0 % 27,0 % 9,0 % 0,5 % 8,5 % 0,6 % 0,0 % 7,9 % 3,3 % 0,0 % 3,3 %

-25,9 % 0,0 % -25,9 % -6,4 % -19,4 % 0,0 % -19,4 % 0,0 % -19,4 %

17,5 % 0,0 % 17,5 % 4,2 % 13,3 % 0,0 % 13,3 % 0,1 % 13,2 %

20,4 % 0,0 % 20,4 % 4,0 % 16,4 % 0,0 % 16,4 % 0,0 % 16,4 %

-65,6 % 0,0 % -65,6 % 0,1 % -65,7 % 0,0 % -65,7 % 0,0 % -65,7 %

-16,2 % 0,0 % -16,2 % -4,1 % -12,2 % 0,0 % -12,2 % 0,0 % -12,2 %

8,5 % 0,0 % 8,5 % 2,1 % 6,4 % 0,0 % 6,4 % 0,0 % 6,4 %

11,2 % 0,0 % 11,2 % 2,8 % 8,4 % 0,0 % 8,4 % 0,0 % 8,4 %

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

2

InVision Software

Kennzahlen

Bilanz InVision Software in EUR Mio.

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

0,1 0,1 0,0 0,1 0,0 0,1 0,0 0,9 1,3 0,1 2,3 2,4

0,0 0,0 0,0 0,1 0,0 0,1 0,0 3,7 1,7 0,1 5,6 5,7

0,1 0,1 0,0 0,2 0,0 0,3 0,0 8,2 2,7 16,8 27,7 28,0

0,1 0,1 0,0 0,4 0,0 0,5 0,0 4,9 3,8 12,2 20,9 21,4

0,1 0,1 0,0 0,7 0,0 0,7 0,0 6,4 3,8 8,8 19,0 19,7

0,1 0,1 0,0 0,9 0,0 1,0 0,0 6,9 3,8 9,2 19,9 20,9

0,1 0,1 0,0 1,1 0,0 1,2 0,0 7,4 3,8 10,1 21,3 22,5

Gezeichnetes Kapital 0,4 Kapitalrücklage 0,0 Gewinnrücklagen 1,2 Sonstige Eigenkapitalkomponenten -2,7 Buchwert -1,1 Anteile Dritter 0,0 Eigenkapital -1,1 Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 0,0 Rückstellungen gesamt 0,4 Zinstragende Verbindlichkeiten 0,4 Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 0,8 Sonstige Verbindlichkeiten 1,9 Verbindlichkeiten 3,5 Bilanzsumme (Passiva) 2,4 Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

0,4 0,0 1,3 -1,5 0,2 0,0 0,2 0,4 1,3 0,9 0,7 2,7 5,5 5,7

2,2 20,6 1,4 -0,2 24,1 0,0 24,1 0,8 1,4 0,1 0,5 1,9 3,9 28,0

2,2 20,6 1,4 -8,6 15,7 0,0 15,7 1,7 3,0 0,2 0,8 1,7 5,7 21,4

2,2 20,6 -0,5 -8,6 13,8 0,0 13,8 1,7 3,0 0,2 1,0 1,7 5,9 19,7

2,2 20,6 0,6 -8,6 14,9 0,0 14,9 1,7 3,0 0,2 1,1 1,7 6,0 20,9

2,2 20,6 2,1 -8,6 16,4 0,0 16,4 1,7 3,0 0,2 1,2 1,7 6,1 22,5

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

2,1 % 2,1 % 0,0 % 4,0 % 0,0 % 6,2 % 0,0 % 38,8 % 52,1 % 3,1 % 94,0 % 100,0 %

0,8 % 0,8 % 0,0 % 1,7 % 0,0 % 2,5 % 0,0 % 64,9 % 30,3 % 2,5 % 97,7 % 100,0 %

0,3 % 0,3 % 0,0 % 0,8 % 0,0 % 1,0 % 0,0 % 29,2 % 9,8 % 60,0 % 99,0 % 100,0 %

0,3 % 0,3 % 0,0 % 2,0 % 0,0 % 2,3 % 0,0 % 22,8 % 17,8 % 57,1 % 97,7 % 100,0 %

0,5 % 0,5 % 0,0 % 3,3 % 0,0 % 3,8 % 0,0 % 32,5 % 19,3 % 44,5 % 96,3 % 100,0 %

0,6 % 0,6 % 0,0 % 4,2 % 0,0 % 4,7 % 0,0 % 33,0 % 18,2 % 44,0 % 95,2 % 100,0 %

0,6 % 0,6 % 0,0 % 4,8 % 0,0 % 5,4 % 0,0 % 32,9 % 16,9 % 44,9 % 94,7 % 100,0 %

Gezeichnetes Kapital 15,8 % Kapitalrücklage 0,0 % Gewinnrücklagen 51,5 % Sonstige Eigenkapitalkomponenten -114,3 % Buchwert -46,9 % Anteile Dritter 0,0 % Eigenkapital -46,9 % Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 0,0 % Rückstellungen gesamt 15,5 % Zinstragende Verbindlichkeiten 18,3 % Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 33,8 % Sonstige Verbindlichkeiten 79,5 % Verbindlichkeiten 147,1 % Bilanzsumme (Passiva) 100,0 % Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

6,7 % 0,0 % 23,4 % -25,9 % 4,2 % 0,2 % 4,3 % 7,7 % 22,2 % 15,4 % 11,5 % 46,8 % 95,9 % 100,0 %

8,0 % 73,6 % 5,1 % -0,6 % 86,1 % 0,0 % 86,1 % 2,8 % 5,1 % 0,3 % 1,7 % 6,9 % 14,0 % 100,0 %

10,4 % 96,3 % 6,6 % -40,1 % 73,3 % 0,0 % 73,3 % 7,7 % 13,8 % 1,0 % 3,7 % 8,2 % 26,7 % 100,0 %

11,4 % 104,7 % -2,4 % -43,5 % 70,0 % 0,0 % 70,1 % 8,4 % 15,0 % 1,1 % 5,1 % 8,9 % 30,0 % 100,0 %

10,7 % 98,6 % 2,9 % -41,0 % 71,2 % 0,0 % 71,2 % 7,9 % 14,2 % 1,0 % 5,3 % 8,4 % 28,8 % 100,0 %

9,9 % 91,6 % 9,5 % -38,1 % 72,9 % 0,0 % 72,9 % 7,4 % 13,1 % 0,9 % 5,3 % 7,8 % 27,2 % 100,0 %

Aktiva Immaterielle Vermögensgegenstände davon übrige imm. VG davon Geschäfts- oder Firmenwert Sachanlagen Finanzanlagen Anlagevermögen Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Sonstige Vermögensgegenstände Liquide Mittel Umlaufvermögen Bilanzsumme (Aktiva) Passiva

Bilanz InVision Software in % der Bilanzsumme Aktiva Immaterielle Vermögensgegenstände davon übrige imm. VG davon Geschäfts- oder Firmenwert Sachanlagen Finanzanlagen Anlagevermögen Vorräte Forderungen aus Lieferungen und Leistungen Sonstige Vermögensgegenstände Liquide Mittel Umlaufvermögen Bilanzsumme (Aktiva) Passiva

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

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InVision Software

Kennzahlen

Kapitalflussrechnung InVision Software in EUR Mio.

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

Jahresüberschuss/ -fehlbetrag -1,2 Abschreibung Anlagevermögen 0,1 Amortisation Goodwill 0,0 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 0,0 Veränderung langfristige Rückstellungen -0,2 Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen -0,4 Cash Flow -1,7 Veränderung Vorräte 0,0 Veränderung Forderungen aus L+L 0,4 Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen 0,7 Veränderung sonstige Working Capital Posten 0,3 Veränderung Working Capital 1,4 Cash Flow aus operativer Tätigkeit -0,3 CAPEX -0,1 Zugänge aus Akquisitionen 0,0 Finanzanlageninvestitionen 0,0 Erlöse aus Anlageabgängen 0,0 Cash Flow aus Investitionstätigkeit -0,1 Veränderung Finanzverbindlichkeiten 0,4 Dividende Vorjahr 0,0 Erwerb eigener Aktien 0,0 Kapitalmaßnahmen 0,0 Sonstiges 0,0 Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit 0,4 Veränderung liquide Mittel 0,0 Effekte aus Wechselkursänderungen 0,0 Endbestand liquide Mittel 0,1 Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

1,4 0,1 0,0 0,0 0,1 0,4 2,0 0,0 -2,7 -0,2 0,7 -2,3 -0,3 -0,1 0,0 0,0 0,0 -0,1 0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,4 0,1 0,0 0,1

2,6 0,1 0,0 0,0 0,3 -1,0 2,1 0,0 -4,5 -0,2 -1,2 -5,8 -3,8 -0,3 0,0 -13,0 0,0 -13,3 -0,9 0,0 0,0 21,3 0,0 20,5 3,4 0,0 3,6

-7,8 0,1 0,0 0,0 0,9 -0,7 -7,5 0,0 3,3 0,3 -0,3 3,3 -4,2 -0,4 0,0 -3,0 14,9 11,5 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 7,3 0,0 10,9

-1,9 0,1 0,0 0,1 0,0 0,0 -1,7 0,0 -1,5 0,2 0,0 -1,3 -3,0 -0,4 0,0 0,0 0,0 -0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -3,4 0,0 7,6

1,1 0,1 0,0 0,1 0,0 0,0 1,3 0,0 -0,5 0,1 0,0 -0,4 0,9 -0,4 0,0 0,0 0,0 -0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,4 0,0 8,1

1,5 0,1 0,0 0,1 0,0 0,0 1,7 0,0 -0,5 0,1 0,0 -0,4 1,3 -0,4 0,0 0,0 0,0 -0,4 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,9 0,0 9,0

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

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InVision Software

Kennzahlen

Kennzahlen InVision Software 2005 Operative Effizienz Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 124,3 % Umsatz je Mitarbeiter n.a. EBITDA je Mitarbeiter n.a. EBIT-Marge -25,6 % EBITDA / Operating Assets -707,3 % ROA -838,5 % Kapitaleffizienz Plant Turnover 65,8 Operating Assets Turnover 29,2 Capital Employed Turnover -20,4 Kapitalverzinsung ROCE -877,4 % EBITDA / Avg. Capital Employed -832,8 % ROE 110,3 % Jahresüberschuss / Avg. EK 247,5 % Fortgeführter Jahresüberschuss / Avg. EK 247,5 % ROIC -170,0 % Solvenz Nettoverschuldung 0,4 Net Gearing -32,4 % Buchwert EK / Buchwert Finanzv. -256,3 % Current ratio 0,7 Acid Test Ratio 0,6 EBITDA / Zinsaufwand 0,0 Netto Zinsdeckung n.a. Kapitalfluss Free Cash Flow -0,4 Free Cash Flow / Umsatz -6,2 % Adj. Free Cash Flow -1,5 Adj. Free Cash Flow / Umsatz -25,7 % Free Cash Flow / Jahresüberschuss 31,7 % Zinserträge / Avg. Cash 9,9 % Zinsaufwand / Avg. Debt 5,9 % Ausschüttungsquote 0,0 % Mittelverwendung Investitionsquote 1,8 % Maint. Capex / Umsatz 1,1 % CAPEX / Abschreibungen 138,6 % Avg. Working Capital / Umsatz 10,1 % Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 115,1 % Inventory processing period (Tage) n.a. Receivables collection period (Tage) 53,3 Payables payment period (Tage) 46,3 Cash conversion cycle (Tage) n.a. Bewertung P/B neg. EV/sales -0,5 EV/EBITDA 2,0 EV/EBIT 1,9 EV/FCF 8,0 P/E -5,8 P/CF neg. Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

81,1 % 100.308 18.963 18,2 % 64,6 % 1013,6 %

79,7 % 108.767 22.027 19,6 % 40,7 % 893,8 %

172,9 % 49.502 -36.069 -74,3 % -192,4 % -1567,8 %

119,0 % 64.550 -12.265 -20,1 % -48,8 % -254,0 %

94,0 % 69.681 4.181 4,9 % 15,1 % 108,6 %

91,0 % 75.353 6.782 7,9 % 22,4 % 126,0 %

113 3,4 4,5

71,2 2,0 0,6

27,5 2,6 0,6

23,7 2,6 0,9

19,3 2,5 0,9

16,8 2,5 0,9

187,6 % 195,3 % 574,5 % -325,1 % -325,1 % 57,4 %

22,2 % 23,0 % 10,8 % 21,4 % 21,4 % 10,1 %

-39,9 % -39,1 % -50,0 % -39,4 % -39,4 % -41,1 %

-17,4 % -16,5 % -13,7 % -12,8 % -12,8 % -11,0 %

4,7 % 5,8 % 7,2 % 7,5 % 7,5 % 5,9 %

7,7 % 8,7 % 9,3 % 9,8 % 9,8 % 7,7 %

0,7 298,4 % 28,1 % 1,3 1,0 20,7 21,0

-16,7 -69,4 % 500,0 % 11,1 7,1 24,9 n.a.

-12,0 -76,5 % 500,0 % 7,6 3,7 0,0 n.a.

-8,6 -62,0 % 500,0 % 6,4 3,2 n.a. n.a.

-9,0 -60,4 % 500,0 % 6,5 3,3 n.a. n.a.

-9,9 -60,2 % 500,0 % 6,7 3,5 n.a. n.a.

-0,4 -3,3 % 2,0 9,9 % -24,9 % 4,6 % 14,9 % 0,0 %

-4,0 -25,3 % 3,2 15,6 % -153,8 % 4,6 % 26,8 % 0,0 %

-4,6 -38,5 % -8,7 -82,8 % 58,5 % 3,9 % 43,6 % 0,0 %

-3,4 -22,2 % -3,0 -15,4 % 182,5 % 5,7 % 0,0 % 0,0 %

0,4 2,6 % 1,0 3,4 % 40,0 % 6,7 % 0,0 % 0,0 %

0,9 5,0 % 1,6 5,7 % 59,0 % 6,2 % 0,0 % 0,0 %

0,6 % 0,5 % 82,5 % 14,8 % 566,6 % n.a. 126 22,2 n.a.

83,5 % 0,5 % 12516,0 % 33,8 % 1701,7 % n.a. 188 11,0 n.a.

28,4 % 1,1 % 1923,3 % 49,3 % 613,8 % n.a. 149 24,3 n.a.

2,6 % 0,5 % 248,0 % 30,5 % 640,0 % 0,0 149 24,3 125

2,5 % 0,5 % 236,5 % 33,3 % 627,3 % 0,0 149 24,3 125

2,3 % 0,5 % 218,7 % 33,0 % 616,7 % 0,0 149 24,3 125

29,1 -0,3 -1,5 -1,6 8,9 5,1 3,6

0,3 -0,2 -1,0 -1,0 0,8 2,8 3,5

0,5 -0,3 0,4 0,4 0,7 -0,9 neg.

0,5 0,0 -0,1 -0,1 -0,1 -3,8 neg.

0,5 0,0 -0,1 -0,1 -0,3 6,7 5,8

0,4 -0,1 -0,6 -0,7 -1,1 4,7 4,2

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

5

InVision Software

Kennzahlen

Free Cash Flow Yield - InVision Software Angaben in Mio. EUR

+ + +

Jahresüberschuss Abschreibung + Amortisation Zinsergebnis (netto) Steuern Erhaltungsinvestitionen Sonstiges

= Adjustierter Free Cash Flow Adjustierter Free Cash Flow Yield Fairer Free Cash Flow Yield

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

-1,2 0,1 0,0 -0,4 0,0 0,0

1,4 0,1 -0,1 0,5 0,0 0,0

2,6 0,1 0,1 0,6 0,0 0,0

-7,8 0,2 1,0 0,0 0,0 0,0

-1,9 0,2 0,6 -0,6 0,0 0,0

1,1 0,2 0,6 0,4 0,0 0,0

1,5 0,2 0,6 0,5 0,0 0,0

-1,5

2,0

3,2

-8,7

-3,0

1,0

1,6

49,2% 10,0%

-64,2% 10,0%

-102,2% 10,0%

276,3% 10,0%

-974,4% 10,0%

-800,6% 10,0%

-158,9% 10,0%

-3,1

-3,1

-3,1

-3,1

0,3

-0,1

-1,0

= Enterprise Value = Fairer Enterprise Value - Nettoverschuldung (Cash) - Pensionsverbindlichkeiten - Off Balance Sheet

2005

-

20,2

32,2

-

-

10,1

16,3

-12,0 1,7 0,0

-12,0 1,7 0,0

-12,0 1,7 0,0

-12,0 1,7 0,0

-8,6 1,7 0,0

-9,0 1,7 0,0

-9,9 1,7 0,0

-

30,6

42,5

-

-

17,4

24,6

2,2

2,2

2,2

2,2

2,2

2,2

2,2

= Faire Marktkapitalisierung Aktienanzahl (Mio.) = Fairer Wert je Aktie (EUR) Premium (-) / Discount (+) in %

-

13,67

19,02

-

-

7,78

10,99

-

324,5%

490,6%

-

-

141,7%

241,4%

-

11,58 12,16 12,85 13,67 14,67 15,93 17,54

15,70 16,62 17,71 19,02 20,61 22,61 25,18

-

-

6,74 7,03 7,37 7,78 8,28 8,91 9,72

9,30 9,77 10,33 10,99 11,80 12,82 14,13

Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)

Fairer Free Cash Flow Yield

13,0% 12,0% 11,0% 10,0% 9,0% 8,0% 7,0%

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

6

InVision Software

Kennzahlen

DCF Modell - InVision Software Angaben in Mio. EUR

2009e

2010e

2011e

2012e

2013e

2014e

2015e

2016e

2017e

2018e

2019e

2020e

2021e

2022e

Umsatz Veränderung

15,6 30,4%

16,8 7,9%

18,2 8,1%

19,1 5,0%

20,0 5,0%

21,0 5,0%

22,1 5,0%

23,2 5,0%

24,3 5,0%

25,6 5,0%

26,8 5,0%

28,2 5,0%

28,7 2,0%

29,3 2,0%

EBIT EBIT-Marge

-3,1 -20,1%

0,8 4,9%

1,4 7,9%

1,9 10,0%

2,0 10,0%

2,1 10,0%

2,2 10,0%

2,3 10,0%

2,4 10,0%

2,6 10,0%

2,7 10,0%

2,8 10,0%

2,9 10,0%

4,7 16,0%

Steuerquote

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

25,0%

-2,3

0,6

1,1

1,4

1,5

1,6

1,7

1,7

1,8

1,9

2,0

2,1

2,2

3,5

Abschreibungen in % vom Umsatz

0,2 1,1%

0,2 1,1%

0,2 1,1%

0,2 1,0%

0,2 1,0%

0,2 1,0%

0,2 1,0%

0,2 1,0%

0,2 1,0%

0,3 1,0%

0,3 1,0%

0,3 1,0%

0,3 1,0%

0,3 1,0%

Liquiditätsveränderung - Working Capital - Investitionen Investitionsquote

-1,3 -0,4 2,6%

-0,4 -0,4 2,5%

-0,4 -0,4 2,3%

-1,2 -0,2 1,0%

0,4 -0,2 1,0%

0,3 -0,2 1,0%

0,3 -0,2 1,0%

0,4 -0,2 1,0%

0,2 -0,2 1,0%

0,2 -0,3 1,0%

0,3 -0,3 1,0%

-0,3 -0,3 1,0%

-0,1 -0,3 1,0%

-0,1 -0,3 1,0%

NOPAT

Übriges

0,0

0,0

0,0

0,0

0,1

0,1

0,1

0,1

0,1

0,1

0,1

0,1

0,0

0,1

Free Cash Flow (WACC-Modell)

-3,9

0,0

0,5

0,2

2,0

1,9

2,1

2,2

2,1

2,2

2,4

2,0

2,1

3,5

Modellparameter Fremdkapitalquote Fremdkapitalzins Marktrendite Risikofreie Rendite

Wertermittlung (Mio. EUR) 0,00% n.a. 9,00% 4,25%

Beta WACC

2,00 13,75%

Ewiges Wachstum

Barwerte bis 2022 Terminal Value Verbindlichkeiten Liquide Mittel Eigenkapitalwert

2,00%

4,0 5,1 -1,9 12,2 19,4

Aktienzahl (Mio.) Wert je Aktie (EUR)

2,24 8,66

Sensitivität Wert je Aktie (EUR) Ewiges Wachstum WACC 1,25% 14,75% 7,93 14,25% 8,21 14,00% 8,37 13,75% 8,53 13,50% 8,69 13,25% 8,87 12,75% 9,25

1,50% 7,96 8,25 8,41 8,57 8,74 8,92 9,31

1,75% 7,99 8,29 8,45 8,62 8,79 8,97 9,37

2,00% 8,03 8,33 8,49 8,66 8,84 9,03 9,43

2,25% 8,07 8,37 8,54 8,71 8,89 9,08 9,50

2,50% 8,11 8,42 8,59 8,76 8,95 9,14 9,57

2,75% 8,15 8,46 8,64 8,82 9,01 9,21 9,64

Delta EBIT-Marge WACC -1,5 PP 14,75% 7,23 14,25% 7,50 14,00% 7,64 13,75% 7,79 13,50% 7,95 13,25% 8,11 12,75% 8,47

-1,0 PP 7,50 7,77 7,92 8,08 8,24 8,42 8,79

-0,5 PP 7,76 8,05 8,21 8,37 8,54 8,72 9,11

0,0 8,03 8,33 8,49 8,66 8,84 9,03 9,43

+0,5 PP 8,30 8,61 8,78 8,95 9,14 9,33 9,75

+1,0 PP 8,56 8,89 9,06 9,25 9,44 9,64 10,07

+1,5 PP 8,83 9,17 9,35 9,54 9,73 9,94 10,39

Quelle: SES Research

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

7

InVision Software

Kennzahlen

InVision Software - Investitionen und Cash Flow Mio. EUR 2,0

2005 2006 2005 2006 CAPEX 0,1 0,1 1,0 Erhaltungsinvestitionen 0,1 0,1 Cash Flow -0,3 -0,3 0,0

-1,0

2005

2006

2007 2007 0,3 0,1 -3,8

2007

2008 2008 0,4 0,1 -4,2

2008

2009 2009e 0,4 0,1 -3,0

2009e

InVision Software - Bilanzqualität 2010 2010e 0,4 0,1 0,9

2010e

2011 2011e 0,4 0,1 1,3 2011e

Mio. EUR 30,0

2005 2006 2005 2006 25,0 Nettoverschuldung 0,4 0,7 20,0 Eigenkapitalbuchwert -1,1 0,2 Net Gearing -32,4% 298,4% 15,0

2008 2008 -12,0 15,7 -76,5%

2009 2009e -8,6 13,8 -62,0%

2010 350,0% 2011 2010e 2011e 300,0% -9,0 -9,9 14,9 250,0% 16,4 -60,4% 200,0% -60,2%

10,0

150,0%

5,0

100,0%

-2,0

0,0

-3,0

-5,0

-4,0

2007 2007 -16,7 24,1 -69,4%

50,0% 2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

-50,0%

-15,0

-100,0%

-20,0

-5,0 CAPEX

Erhaltungsinvestitionen

-150,0% Nettoverschuldung

Cash Flow

Eigenkapitalbuchwert

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

§ Capex und Erhaltungsinvestitionen sind vernachlässigbar

§ Cash Flow vor allem durch operative Entwicklung determiniert § Positiver Cash Flow in 2010 erwartet

§ Börsengang in 2007 führte zu hohem Cash-Bestand § Auch das Eigenkapital erhöhte sich so deutlich § Das Net Gearing ist damit negativ

InVision Software - Free Cash Flow Generation

InVision Software - Working Capital

Mio. EUR 2,0

2005 2006 2005 2006 1,0 Free Cash Flow -0,4 -0,4 Free Cash Flow -6,2% / Umsatz-3,3% 0,0

-1,0

2005

2006

2007

2007 2007 -4,0 -25,3%

2008 2008 -4,6 -38,5%

2009 2009e -3,4 -22,2%

2010 2010e 0,4 2,6%

2011 10,0% 2011e 5,0% 0,9 0,0% 5,0% -5,0%

2008

2009e

2010e

2011e

-10,0% -15,0% -20,0%

-2,0

-25,0%

-3,0 -4,0 -5,0 Free Cash Flow

Mio. EUR 9,0

2005 2006 2005 2006 8,0 Working Capital 0,1 3,0 7,0Working Capital 1,9% / Umsatz 28,4% 6,0

2007 2007 7,7 48,4%

2008 2008 4,1 34,2%

2009 2009e 5,4 34,7%

Net Gearing

2010 2010e 5,8 34,5%

5,0 3,0

-30,0% -35,0%

1,0

-40,0%

0,0

2011 60,0% 2011e 6,2 50,0% 34,1% 40,0% 30,0%

4,0 2,0

-45,0%

0,0%

-10,0

20,0% 10,0% 0,0% 2005

Free Cash Flow / Umsatz

2006

2007

2008

Working Capital

2009e

2010e

2011e

Working Capital / Umsatz

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

§ Cash Flow in 2007 durch hohen Forderungsaufbau negativ § In 2008/09 keine Verbesserung aufgrund hoher Verluste § Trendwende in 2010

§ Mit deutlicher Geschäftsausweitung erhöhte sich in 2007 das Working Capital § In 2008 folgte ein straffes Forderungsmanagment und das Working Capital sank § Grundsätzlich ist das Working Capital im Vergleich zum Umsatz jedoch hoch

InVision Software - Operating Leverage

InVision Software - ROCE Entwicklung

10,0 2005 2006 2007 8,0 Operating Leverage1,2 Betriebliche 124,3% Aufwendungen 81,1% / Umsatz 79,7% 6,0

2008 172,9%

2009e -2,1 119,0%

200,0% 2010e 180,0% 2011e 9,1 160,0% 94,0% 91,0% 140,0% 120,0%

4,0

400,0%

2005 2006 2007 2008 2009 2005 2006 2007 2008 2009e 200,0% -877,4% 187,6% ROCE 22,2% -39,9% -17,4% EBIT-Marge -25,6% 18,2% 19,6% -74,3% -20,1% 0,0% Capital Employed -20,4 Turnover 4,5 0,6 0,6 0,9 2005 2006 2007 2008 2009e 2010e -200,0%

2010 2010e 4,7% 4,9% 0,9 2011e

10,0 2011 2011e 5,0 7,7% 7,9% 0,0 0,9 -5,0

100,0% 2,0 0,0 -2,0

2005

2006

2007

2008

2009e

2010e

2011e

80,0%

-400,0%

-10,0

60,0%

-600,0%

-15,0

-800,0%

-20,0

40,0% 20,0%

-4,0

0,0% Operating Leverage

Betriebliche Aufwendungen / Umsatz

-1000,0%

-25,0 ROCE

EBIT-Marge

Capital Employed Turnover

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

Quellen: InVision Software (berichtete Daten), SES Research (Schätzungen)

§ Das Ergebnis schwankt sehr stark in Abhängigkeit vom Umsatz § Grund ist die hohe Abhängigkeit von Lizenzerlösen § In 2008 können die betriebl. Aufwendungen bei Weitem nicht gedeckt werden

§ Capital Employed in 2005/2006 sehr niedrig, daher ROCE nicht aussagekräftig § Capital Employed nach Börsengang deutlich erhöht (2007) § ROCE und EBIT-Marge in 2008 deutlich negativ

SES Research – Ein Unternehmen der Warburg Gruppe

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InVision Software

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Erklärung gemäß § 34b Abs. 1 WpHG und FinAnV Gemäß § 34 b WpHG und FinAnV besteht u.a. die Verpflichtung bei einer Finanzanalyse auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf das analysierte Unternehmen hinzuweisen. In diesem Zusammenhang weisen wir auf folgendes hin: -

M.M.Warburg & CO KGaA oder SES Research GmbH hat mit diesem Unternehmen eine Vereinbarung zu der Erstellung einer Finanzanalyse getroffen.

Diese Finanzanalyse wurde vor ihrer Veröffentlichung dem Emittenten zugänglich gemacht und danach geändert. Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie das DCF-Modell, Peer-Gruppen-Vergleich und – wo möglich – ein Sum-of-the-partsModell. M.M.Warburg & CO KGaA und SES Research GmbH haben interne organisatorische und regulative Vorkehrungen getroffen, um möglichen Interessenkonflikten vorzubeugen und diese, sofern vorhanden, offen zulegen. Die von M.M.Warburg & CO KGaA und SES Research GmbH hergeleiteten Bewertungen, Empfehlungen und Kursziele für die analysierten Unternehmen werden ständig überprüft und können sich daher ändern, sollte sich einer der diesen zugrunde liegenden fundamentalen Faktoren ändern. Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Finanzanalyse angegeben werden, sind Schlusskurse des in der Analyse angegebenen Datums, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird. Weder die Analysten der M.M.Warburg & CO KGaA noch die Analysten der SES Research GmbH beziehen eine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbankinggeschäften der M.M.Warburg Bank oder eines mit ihr verbundenen Unternehmens. M.M.Warburg & CO KGaA und SES Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht.

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Disclaimer

Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses Finanzinstrument betreuenden Analysten. K Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten steigt. H Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten weitestgehend stabil bleibt. V Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten 12 Monaten fällt. “-“ Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu. M.M.Warburg & CO KGaA und SES Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung: Empfehlung

Anzahl Unternehmen

% des Universums

Kaufen

113

55%

Halten

60

29%

Verkaufen

23

11%

Empf. ausgesetzt

9

4%

Gesamt

205

M.M.Warburg & CO KGaA und SES Research GmbH - analysiertes Universum nach Anlageempfehlung, unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die veröffentlichungspflichtige Informationen gemäß § 34b WpHG und FinAnV vorliegen: Empfehlung

Anzahl Unternehmen

% des Universums

Kaufen

78

63%

Halten

34

27%

Verkaufen

6

5%

Empf. ausgesetzt

6

5%

Gesamt

124

Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die SES Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.

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Kontakt

SES Research GmbH SES Research GmbH | Hermannstraße 9 | 20095 Hamburg Tel.: +49 40 309537 - 0 | Fax: +49 40 309537 - 110 | [email protected] | www.ses.de Analyse Felix Ellmann

+49 (0)40-309537 - 120 [email protected]

Tim Kruse

+49 (0)40-309537 – 180 [email protected]

Henner Rüschmeier

+49 (0)40-309537 - 270 [email protected]

Frank Laser

+49 (0)40-309537 – 235 [email protected]

Robert Suckel

+49 (0)40-309537 - 190 [email protected]

Jochen Reichert

+49 (0)40-309537 – 130 [email protected]

Dr. Karsten von Blumenthal

+49 (0)40-309537 - 150 [email protected]

Malte Schaumann

+49 (0)40-309537 – 170 [email protected]

Björn Blunck

+49 (0)40-309537 – 160 [email protected]

Franziska Schmidt-Petersen

Daniel Bonn

+49 (0)40-309537 – 250 [email protected]

Claudia Vedder

+49 (0)40-309537 – 105 [email protected]

Annika Boysen

+49 (0)40-309537 – 220 [email protected]

Katrin Wauker

+49 (0)40-309537 – 200 [email protected]

Finn Henning Breiter

+49 (0)40-309537 – 230 [email protected]

Andreas Wolf

+49 (0)40-309537 – 140 [email protected]

Torsten Klingner

+49 (0)40-309537 – 260 [email protected]

Tim Oliver Wunderlich

+49 (0)40-309537 – 185 wunde[email protected]

+49 (0)40-309537 – 100 [email protected]

M.M. Warburg & CO KGaA M.M.Warburg & CO KGaA | Ferdinandstraße 75 | 20095 Hamburg Tel.: +49 40 3282 - 0 | Fax: +49 40 3618 - 1000 | [email protected] | www.mmwarburg.com Institutional Sales Barbara C. Effler Head of Equities Dirk Rosenfelder Head of Equity Sales Christian Alisch Equity Sales

+49 (0)40-3282 - 2686 [email protected] +49 (0)40-3282 - 2692 [email protected] +49 (0)40-3282 – 2667 [email protected]

Oliver Merckel Head of Sales Trading Thekla Struve Sales Trading

+49 (0)40-3282 - 2668 tstruve @mmwarburg.com

Gudrun Bolsen Sales Trading

+49 (0)40-3282 - 2679 [email protected] +49 (0)40-3282 - 2701 [email protected]

Matthias Fritsch Equity Sales

+49 (0)40-3282 – 2696 [email protected]

Bastian Quast Sales Trading

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Michael Kriszun Equity Sales

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Wiebke Möller Sales Assistance

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Katharina Bruns Roadshow / Marketing

Marco Schumann Equity Sales Andreas Wessel Equity Sales

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+49 (0)40-3282 - 2700 [email protected] +49 (0)40-3282 - 2658 [email protected] +49 (0)40-3282 - 2632 [email protected] +49 (0)40-3282 - 2703 [email protected] +49 (0)40-3282 - 2694 [email protected]

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